杠杆炒股 <（杠杆炒股）>A股银行市盈率研究：三大变革历程、环境变化与估值模型分析
摘要：自1978年中国共产党第十一届三中全会召开以来，我国银行业依次经历了建立专业银行、向商业银行转轨和转型股份制商业银行三次重大变革。在完成股份制改革后，我国商业银行陆续走向A股市场。由于上市银行的较大规模和上市银行数量增多，银行板块成为A股市场的中流砥柱，A股上市银行的经营状况和估值情况因此也备受关注。近年来，我国银行业面临内外部环境的多重变化。一是我国经济发展增速放缓，银行业利润增速也随之下降。二是利率市场化进程不断推进，导致我国银行业的竞争加剧。三是随着金融市场的发展，直接融资比例在不断提高，同时金融科技也在不断进步，使得金融脱媒现象越来越显著。而随着江苏银行在2016年6月获准IPO，A股市场将迎来一轮中小银行上市潮。新的银行上市潮与内外部环境的多重变化必将对银行股估值产生较大影响。与其他估值指标相比，市盈率指标具有简单易算、方便比较、接受程度高等特点。为了更好研究新形势下银行业的估值情况，本文对A股上市银行市盈率的影响因素进行了研究。 市盈率的四个经典模型高度概括了市盈率的影响因素。但是在真实的资本市场中，国内外学者对市盈率的影响因素的研究会更深入。而在银行股市盈率影响因素的相关研究中，选取并讨论对银行市盈率有影响的行业特有指标成为了研究的重点。 本文研究了我国银行业的发展现状和发展趋势。我国银行业当下面临利率市场化和金融脱媒两大因素的冲击。未来中国银行业的经营业绩将会显著分化。为了获得高盈利，轻资本或许会成为普遍的经营模式。而随着零售业务的发展，将出现以零售为核心的大型银行。 本文选取并分析了可能对A股上市银行市盈率产生影响的9个因素。在确定了解释程度高与变量间相关性弱的两大解释变量选取原则后，将9个因素分为6个基础解释变量和3个新增解释变量。基础解释变量分别为不良贷款率、净资产收益率、非利息收入占总收入的比例、上证50指数平均市盈率、自由流通市值和不良贷款拨备覆盖率。新增解释变量为净息差、个人贷款余额占总贷款比例和3个月上海银行间同业拆放利率。 A股上市银行共有25家，分别是5家大型商业银行、8家股份制商业银行、8家城市商业银行和4家农商行。本文选取2011年9月30日前上市的16家银行为样本银行，在此之后上市的9家银行为样本外银行。选取样本银行基础解释变量2011年三季度到2016年三季度的季度数据，使用混合效应回归模型对数据进行回归检验，得到回归结果，并进行了稳健性检验。为了检验在H股上市是否影响回归结果，本文将16家样本银行分为7家仅在A股上市和9家在A股和H股同时上市的两类银行进行检验。为了检验利率市场化是否影响回归结果，本文以2013年9月30日为分界线，将2011年3季度到2016年3季度分为贷款利率市场化前后两个阶段进行检验。为了检验增加新的银行样本是否会影响回归结果，本文将9家样本外银行加入检验。为了检验加入其它解释变量是否会影响回归结果，本文将3个新增解释变量加入检验。 研究结果如下： （1）基础解释变量中不良贷款率与银行股市盈率有非常显著的负相关关系，不良贷款率越高a股市盈率数据，反映银行经营风险越高，市盈率估值越低。净资产收益率因素与市盈率有非常显著的正相关关系。净资产收益率越高，反映银行经营绩效越好A股银行市盈率研究：三大变革历程、环境变化与估值模型分析，市盈率估值越高。非利息收入占总收入的比例与银行股市盈率无显著性相关关系。非利息收入占比越高，反映银行经营能力越强，但表外业务与中间业务的潜在风险可能抵消了这种正面效应，导致非利息收入占比对银行股市盈率估值无显著性影响。上证50指数平均市盈率与银行股市盈率有非常显著的正相关关系，A股市场行业板块与整体市场行情联动性强，市场指数平均市盈率越高，银行板块市盈率越高。银行的自由流通市值与银行股市盈率有非常显著的负相关关系，A股市场对小市值公司的偏好导致自由流通市值越大的银行，市盈率估值越低。不良贷款拨备覆盖率与与银行股市盈率有较为显著的正相关关系，拨备覆盖率越高，反映银行经营的安全性越高，市盈率估值越高。 （2）新增解释变量中的净息差因素与银行股市盈率无显著性相关关系，可能的解释是各个银行的净息差在利率市场化改革中不断下降，导致无法解释银行股市盈率的差异与波动。个人贷款余额占总贷款的比例与银行股市盈率有非常显著的正相关关系，个人贷款余额占比越高，反映银行的经营能力越强，市盈率估值越高。3个月上海银行间拆放利率与银行股市盈率无显著性相关关系。可能的解释是利率因素对银行经营绩效和市场整体估值存在对立效应，导致利率因素的影响并不显著。
